コール売りの利用

前のページで書いたように、この方式では、日経平均株価が上昇中に売りつなぎを実行するので失敗する場合もあります。売りつなぎをしたのち日経平均株価が急上昇してしまう大失敗もありますが、日経平均株価が売値より大して下落せず逆に少し値上がりするという場合がかなりあるものです。 前のページで指摘した200６年１２月末からの相場がその例で、１２月末に売りつなぎをしたのち日経平均株価は一ヶ月以上も売値より少し高い状態を維持しました。こうなっては、日経平均先物を利用して売りつなぎをしている場合はまったくやりようがなくなります。 このような場合には、日経平均先物のかわりに日経平均オプションのコールを売ることで、よい結果が得られる可能性があります。 コールを売った場合、日経平均株価がＳＱ（特別清算期日）の時点でコールの権利行使価格以下ならコール価格はゼロ円で清算されます。 したがってこの方式で売りつなぎをするタイミングで、その時点の日経平均株価よりたとえば１０００円ぐらい高い権利行使価格のコールを売っておけば、その後日経平均株価が若干上昇してもＳＱの時点でコール価格がゼロ円となり、コールの値下がり益が得られる可能性があるのです。

コール権利行使価格

上記２００６年１２月末からの相場を例にとり、コールを利用した売りつなぎを解説します。 売りつなぎを実行した１２月２９日朝寄り付きの日経平均株価は１７２２８円でした。その前日のコール引値は、権利行使価格１８０００円の２月限コールが８５円だったので、これを売ることにします。１２月２９日朝寄り付きの権利行使価格１８０００円２月限コールは、９０円で売ることができました。 その後、上のチャートに見られるように日経平均株価は少し上昇したので、１８０００円２月限コールも値上がりしました。しかし、２月限のＳＱの時点では日経平均株価は１７３００円がらみだったので、結局権利行使価格１８０００円２月限コールはゼロ円で自動清算されました。その結果売りつなぎの仕掛けから一ヶ月あまりで、コールオプション一枚あたり９０円の値下がり益が得られました。 このように、日経平均株価相場の高値検出に失敗しても、その後の日経平均株価の上昇が小幅なら、コールを利用して売りつなぎをすることでオプションの値下がり益が得られることがわかりました。

コール売りのヘッジ効果

このようなコール売りを利用した売りつなぎ方式は、通常カバードコールと呼ばれます。上記のように、コール売りの特性を生かして売りつなぎの成功する確率が高いのが特長です。 ここでは、ＥＴＦ（日経２２５連動上場投信）を現物買いし、その高値と思われるタイミングでカバードコールを仕掛ける場合のヘッジ効果を調べましょう。 この際、Ｎ２２５オプションとＥＴＦ現物とをどのような比率で組み合わせるのかが問題となります。とりあえず、Ｎ２２５コールの評価額（価格×枚数×１０００円）とＮ２２５ＥＴＦのの評価額（価格×口数）が １：１８ になるように組み合わせることにします。 上のチャートで２月の相場では、２月１６日の引けで売りつなぎを決断しましたが、その時点の日経平均株価は１７８７５円でした。そこで、３月限の権利行使価格１８５００円のコールを売ることにします。翌２月１９日の朝寄り付きで、３月限権利行使価格１８５００円コールを４０円で売りました。その時点の日経平均株価は１７８３５円でした。 従ってコール一枚の評価額は 　　　　４０×１０００円 ＝ ４００００円 となるので、ETFのほうは 　　　　４００００×１８ ／ １７８３５ ＝ ４０．３ から４０口分を組み合わせることにします。 その後日経平均株価は急落し、３月５日の引けでは１６６４２円まで下落しました。この時点では３月限１８５００円コールの価格は、わずか１円になっていました。 従って、この急落によりETFの評価額は 　　　　（１７８３５ −１６６４２ ）×４０ ＝ ４７７２０円 だけ減少しました。一方、コール売りのほうは 　　　　（４０ −１ ）×１０００ ＝ ３９０００円 の値下がり益が発生しています。これから、この急落相場については、ETFの値下がり損の約８２パーセントがコールの値下がり益でカバーされたことがわかります。

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